12月初，國金證券發表《輕工造紙業研究年度策略報告》。

  該報告經過從包裝紙庫存、價格，國廢價格、外廢進口情況，以及木漿庫存、價格等多方面數據的比較分析，得出了“造紙業盈利開始修復”的初步結論。

  下面，我們就來具體分析一下。

  包裝紙方面

  本年度10月，全國箱板瓦楞紙的平均庫存天數為9.86天，基本處于歷史相對低位。

  而從需求角度來看，本年度9月，國內箱板紙和瓦楞紙的需求，同比分別增加81萬噸和66萬噸。

  受庫存維持低位和需求升溫的共同影響，包裝紙于9月起開始漲價。同時，受春節需求旺季+巨頭停機雙重作用，本輪紙價上漲，短時間內仍將持續。

  本年度三季度，造紙板塊的綜合毛利率水平提高19.79%，環比提高4.81pct。

  廢紙方面

  綜合現階段國內包裝紙庫存維持低位和短時間內有需求升溫的現實，伴之明年底外廢將實現全面嚴禁進口，預期明年內，外廢配額將縮減至700~800萬噸，因而導致明年國內廢紙缺口在700萬噸左右。

  廢紙進口量急劇減少，我國的廢紙回收率不高，導致原料持續收緊，這將觸發包裝紙價格上調。

  應對廢紙缺口的三種途徑

  應對外廢禁令下的廢紙缺口，主要有三種解決途徑：

  1）直接進口成品紙：2018年，國內進口瓦楞紙和箱板紙數量分別為 111.12萬噸和135.39萬噸，同比增長71.32%和51.03%。原紙進口增長雖快，但絕對體量相對較小，與全國每年近5000萬噸的包裝紙需求相比，進口包裝紙原紙短時間內較難構成補償。

  2）木漿造紙：現階段來看，不論是國內漿價還是國際漿價都處于相對低位。但與廢紙相比木漿價格明顯更高。若采用木漿進行包裝紙制造，在激發木漿需求的同時，也將會導致成本增加推動原紙漲價。

  3）龍頭紙企海外廢紙漿產能。紙企海外布局廢紙漿產能尤為合理。相比依賴于國廢生產的中小企業，擁有完成海外廢紙回收以及紙漿能力的龍頭紙企，將在原料供應收緊之下更有成本優勢。

  木漿方面

  9月，國際木漿港口庫存天數為44天，環比降低4天，庫存量環比降低 0.48%，10月庫存回落5.29%。

  全球木漿出運量9月為475萬噸，同環比分別增長3.17%和4.03%，短時間內全球木漿需求出現升溫。

  受益于此，國際漿價于本年度9開始走穩，內盤漿價也基本在11月內止住下降趨勢，短時間內木漿價格具有一定支撐，繼續回落概率較小。

  長期來講，按照ppPC統計數據，預期本年度全球闊葉漿供應量為3,957萬噸，同比微增0.51%，需求量為3,432萬噸，同比增長0.95%。

  未來4年，預期全球闊葉漿新增產可為291萬噸，而新增需求為391萬噸。另一方面，按照Bloomberg統計數據顯示，預期明年全球新增木漿產能僅130萬噸。

  綜合來看，未來全球木漿新增產量不多，且某種程度上需求增速快于產能增長。因此，中長期看，木漿價格具有溫性上漲基礎。

  綜合來看，短時間內，造紙板塊已經開啟盈利修復，中長期看，外廢禁令大限臨近，原料供應收緊之下，將提高國廢價格，包裝紙可能會再次演繹漲價潮。

  在這種趨勢下，具有完成海外廢紙回收、廢紙漿制造產能，以及未來產能投放確定性高的太陽紙業、山鷹紙業等，將持續獲利。